Змена філасофіі ФРС даўно наспела - частка другая

На гэтым тыдні ў мяне кароткі твор пры НРО адказваючы на ​​калонку Біла Дадлі ў Bloomberg, Што можа пайсці не так для Федэральнай рэзервовай сістэмы ў 2023 годзе? Паколькі многае можа пайсці не так, гэты слупок служыць частка другая.

Кавалак NRO мае два асноўныя пункты. Па-першае, ФРС павінна перастаць разглядаць эканамічны рост як ворага. Рост сам па сабе не выклікае інфляцыі. Па-другое, ёсць дастаткова доказаў таго, што ФРС спыняе засноўваць грашова-крэдытную палітыку на крывой Філіпса, меркаваным кампрамісе паміж інфляцыяй і беспрацоўем.

Гэта таксама сцвярджае, што мы, эканамісты, схільныя занадта ўскладняць рэчы.

Як пашанцавала, якраз калі я адпраўляў гатовы прадукт у NRO, Лоўрэнс Самэрс зрабіў усё магчымае, каб даказаць маю рацыю. Ад нейкае трапічнае месцаСамэрс сказаў Bloomberg TV, што ён вельмі рады, што ФРС нарэшце прыйшла да свайго погляду на інфляцыю. Яму гэта асабліва прыемна ФРС цяпер відавочна прызнае, што будзе «неабходна павелічэнне беспрацоўя, каб стрымліваць інфляцыю», і што «кампраміс заключаецца не паміж беспрацоўем і інфляцыяй, а паміж беспрацоўем і ўзроўнем замацаваўся інфляцыя».

Укаранёная інфляцыя звычайна адносіцца да інфляцыі, якая трымаецца даўжэй, чым гэта было б у адваротным выпадку, таму што людзі чакаюць, што кошты будуць расці. Магчыма, Самэрс мае на ўвазе нешта іншае, але ён не паддаецца ўсялякаму розуму і ігнаруе незлічоныя публічныя заявы на працягу апошніх двух гадоў, каб сцвярджаць, што ФРС толькі зараз прыходзіць да важнасці кіравання інфляцыйнымі чаканнямі.

Незалежна ад таго, як я адзначыў у частцы NRO, цяпер існуе свет негатыўнага вопыту і доказаў гэтага меркаванага кампрамісу інфляцыя-беспрацоўе. У лепшым выпадку можа быць няўстойлівая кароткатэрміновая зваротная залежнасць паміж дзвюма зменнымі, адна з якіх залежыць ад розных эканамічных фактараў у розны час.

І нават калі такая ўзаемасувязь існуе, гэта яшчэ не азначае, што грашова-крэдытная палітыка можа яе эфектыўна выкарыстоўваць. (Колькі вы ведаеце ўладальнікаў бізнесу, якія звальняюць людзей Таму што ФРС павышае мэтавую працэнтную стаўку? У лепшым выпадку любы выніковы ўплыў на занятасць зойме час.)

Прытрымліваючыся пытання аб саміх адносінах, вось урывак з дакумент NBER 2020 які спрабуе дабрацца да сутнасці «галаваломкі», дзе галаваломка заключаецца ў шырока прызнанай адсутнасці зваротнай залежнасці паміж беспрацоўем і інфляцыяй:

Узровень беспрацоўя знізіўся з ніжэй за 5 працэнтаў у 2006-07 гадах да 10 працэнтаў у канцы 2009 года і зноў знізіўся ніжэй за 4 працэнты за апошнія пару гадоў. Гэтыя ваганні такія ж шырокія, як і любыя, якія адчувала эканоміка ЗША ў пасляваенны перыяд. Наадварот, інфляцыя была такой жа стабільнай, як і раней, з базавай інфляцыяй амаль заўсёды ў дыяпазоне ад 1 да 2.5 працэнта, за выключэннем кароткіх прыступаў ніжэй за 1 працэнт у самыя змрочныя гадзіны Вялікай рэцэсіі.

Гэты фрагмент - вяршыня айсберга. Ён пакідае па-за ўвагай перыяд пасля Другой сусветнай вайны (дастагфляцыя) дэбаты наконт меркаванага кампрамісу, і гэта не кранае інфляцыі "настойлівасць»дэбаты. Гэта апошняе пытанне адносіцца да таго, што для па меншай меры у перыяд Вялікай умеранасці было немагчыма выкарыстоўваць беспрацоўе - ці любую іншую макрапераменную - палепшыць прагноз па інфляцыі. лепшым спосабам прагназавання інфляцыі было выкарыстанне «наіўны прагноз», той, які кажа, што «ў любы дзень інфляцыя ў наступным годзе будзе такой жа, як і ў мінулым годзе».

Усё гэта не сакрэт, і мая частка NRO спасылкі на іншыя даследаванні і заявы чыноўнікаў ФРС, якія прызнаюць гэтыя праблемы. (Для тых, хто цікавіцца, як выкарыстоўваць мадэль, каб прадэманстраваць гэта is адваротная залежнасць, вось дакумент NBER за 2013 год.)

Больш практычная праблема з грашова-крэдытнай палітыкай - тая, якую я пакінуў па-за ўвагай у артыкуле NRO, хаця артыкул Біла Дадлі добра дэманструе гэта - звязана з вымярэннем агульнага ўзроўню цэн. Дадлі Сцвярджае «Інфляцыя коштаў на тавары, хутчэй за ўсё, будзе ніжэй за асноўную тэндэнцыю ў 2023 годзе», і ФРС давядзецца засяродзіцца на тым, каб «утаймаваць інфляцыю паслуг».

Праблема ў тым, што ФРС можа толькі паспрабаваць запаволіць рост крэдытавання для ўсёй эканомікі. Такім чынам, на практыцы прытрымліванне рэцэпце Дадлі запатрабуе зрабіць крэдыт больш дарагім усё (і пакідаючы людзей без працы) у надзеі, што кошты ў сферы паслуг знізяцца.

Гэты сцэнар вельмі падобны да таго, з чым сутыкнулася ФРС інфляцыя пачала расці У красавіку 2021 і з чым сутыкнуўся канец 2022 года. А менавіта, толькі нешматлікія катэгорыі выдаткаў часта выклікаюць асноўную частку агульнага росту коштаў. Гэта з'ява па сутнасці пакінула ФРС у становішчы спроб запаволіць агульны паток крэдытаў у эканоміцы, таму што, напрыклад, цэны на бензін былі незвычайна высокімі. І гэта відавочная праблема.

Прынамсі, так павінна быць. Але многія эканамісты, у тым ліку Дадлі, здаецца, гэта нармальна з прыцісканнем усё гэта крэдыт у надзеі, што гэта закране толькі тыя галіны з незвычайна высокімі скокамі коштаў.

Няма абсалютна ніякіх падстаў меркаваць, што гэты падыход спрацуе, асабліва ў кароткатэрміновай перспектыве, і асабліва ў тых выпадках, калі пандэмічная палітыка прывяла да змены коштаў. ФРС проста не мае асабліва добрых паўнамоцтваў усталёўваць цэны для пэўных галін. Грашова-крэдытная палітыка - гэта грубы інструмент, і яна бессільная перад абліччам змяненняў коштаў, выкліканых шокам прапановы.

Пазітыўным з'яўляецца тое, што гэты нядаўні эпізод інфляцыі дэманструе многія прычыны, па якіх ФРС наогул не павінна арыентавацца на цэны.

Нават прыхільнікі таргетавання інфляцыі павінны прызнаць, што таргетаванне кароткатэрміновых змяненняў у цэнах на энерганосьбіты або ў сектарах паслуг або харчавання не прыраўноўваецца да таргетавання інфляцыі. Правядзенне грашова-крэдытнай палітыкі, заснаванай на такіх зменах, мае мала сэнсу ні тэарэтычна, ні эмпірычна, і гэта супярэчыць цяперашняму публічнаму перакладу свайго мандата ФРС. (ФРС называе ўзровень цэн "шырокая мера цаны тавараў і паслуг, набытых спажыўцамі»).

ФРС атрымала б значна лепшыя вынікі, калі б праводзіла палітыку, заснаваную на некаторых з гэтых ідэй. Напрыклад, вынікі палітыкі былі б лепшымі, калі б ФРС скарэкціравала сваю пазіцыю, зыходзячы з ідэі, што рост робіць ня выклікаюць інфляцыю, узровень цэн павінен падзенне, калі ўмовы гэтага апраўдваюць, варта ўзмацніць жорсткасць грашова-крэдытнай палітыкі пазбягаць падчас негатыўных шокаў прапановы, і ўсё, што грашова-крэдытная палітыка можа рэгулярна рабіць, гэта ўплываць на доўгатэрміновую перспектыву намінальны значэнне эканам.

Такі зрух бы патрабуюць ад ФРС значна большай пасіўнасці, таму мае сэнс, што ФРС супраціўляецца пераходу на такія рамкі.

Тым часам, адказ на пытанне Біла Дадлі - Што можа пайсці не так для Федэральнай рэзервовай сістэмы ў 2023 годзе? – застаецца «ўсё».