Акцыі, якія могуць перайсці да $0, калі ФРС павышае стаўкі: Carvana

Час сыходзіць для кампаній, якія спальваюць наяўныя грошы, якія трымаюцца на плаву з лёгкім / танным доступам да капіталу. Гэтыя «зомбі» кампаніі рызыкуюць збанкрутавацца, калі не змогуць прыцягнуць больш запазычанасці або ўласнага капіталу, што не так проста, як раней.

Паколькі ФРС павышае працэнтныя стаўкі і спыняе колькаснае змякчэнне, доступ да таннага капіталу хутка высыхае. У той жа час многія кампаніі сутыкаюцца з памяншэннем маржы і могуць быць вымушаныя не выплачваць працэнты без магчымасці рэфінансавання. Паколькі ў гэтых зомбі-кампаній скончацца грашовыя сродкі, неабходныя, каб застацца на плаву, прэміі за рызыку будуць расці на ўсім рынку, што можа яшчэ больш сціснуць ліквіднасць і стварыць серыю карпаратыўных дэфолтаў.

У гэтай справаздачы распавядаецца пра Carvana (CVNA), кампанію-зомбі з высокім рызыкай таго, што яе акцыі апусцяцца да 0 долараў за акцыю.

Зомбі-кампаніі з невялікімі грашовымі сродкамі рызыкоўныя

Кампаніі з вялікай колькасцю грашовых сродкаў і невялікімі грашовымі сродкамі рызыкуюць на сучасным рынку. Вымушанасць збіраць капітал у гэтай асяроддзі, нават калі кампанія ў канчатковым рахунку паспяховая, нядобра для існуючых акцыянераў.

На малюнку 1 паказаны зомбі-кампаніі, якія, хутчэй за ўсё, спачатку скончацца наяўнымі, зыходзячы з спальвання свабодных грашовых патокаў (FCF) і грашовых сродкаў на балансе за апошнія дванаццаць месяцаў (TTM). Кожная кампанія на малюнку 1 мае:

• Адмоўны каэфіцыент пакрыцця працэнтаў (EBIT / выдаткі на працэнты)
• Адмоўны FCF па TTM
• Менш чым за 24 месяцы, перш чым яму спатрэбіцца больш капіталу для субсідзіравання хуткасці спальвання TTM FCF
• Быў выбар небяспечнай зоны

Нядзіўна, што кампаніі, якія найбольш рызыкуюць убачыць, што іх кошт акцый падымецца да 0 долараў, з'яўляюцца кампаніямі з дрэннай базавай бізнес-мадэллю, якую інвестары ігнаравалі падчас вар'яцтва рынку мемаў 2020-2021 гадоў. Такія кампаніі, як Carvana, Freshpet, Peloton і Squarespace (SQSP), маюць на балансе менш за шэсць месяцаў грашовых сродкаў на аснове іх спаленага FCF за апошнія дванаццаць месяцаў. Гэтыя акцыі маюць рэальную рызыку сысці да нуля.

Малюнак 1: Акцыі зоны небяспекі з наяўнымі грашовымі сродкамі менш за два гады: па стане на 1 кв.22

Каб вылічыць «месяцы да банкруцтва», я падзяліў спажыванне TTM FCF на 12, што роўна штомесячным выдаткам грашовых сродкаў. Затым я дзялю грашовыя сродкі і іх эквіваленты на балансе праз 1 кв.22 на штомесячны расход грашовых сродкаў.

А пераацэненыя акцыі зомбі - самыя рызыкоўныя

Ацэнка акцый, якая прадугледжвае высокія чаканні адносна росту прыбытку ў будучыні, дадае больш рызыкі для валодання акцыямі зомбі-кампаній, калі наяўных грошай засталося ўсяго некалькі месяцаў. Для самых рызыкоўных кампаній-зомбі кошт акцый не толькі не адлюстроўвае кароткатэрміновы бедства, з якім сутыкаецца кампанія, але гэта таксама адлюстроўвае нерэалістычна аптымістычныя здагадкі аб доўгатэрміновы рэнтабельнасць кампаніі. З гэтымі акцыямі рызыка пераацэнкі накладваецца на рызыку кароткатэрміновых грашовых патокаў.

Ніжэй мы больш падрабязна разгледзім Carvana і падрабязна раскажам пра спальванне грашовых сродкаў кампаніі і пра тое, наколькі яшчэ можа ўпасці кошт яе акцый.

Карвана (CNVA)

Я паставіў Carvana (CVNA) у небяспечную зону ў жніўні 2020 года, і з таго часу акцыі апярэдзілі S&P 500 як шорт на 95%. Нават пасля падзення на 93% ад свайго 52-тыднёвага максімуму, 89% з пачатку года і 67% з маёй справаздачы ў красавіку 2022 года, я думаю, што ў акцый значна больш мінусаў.

Carvana не змагла стварыць станоўчы свабодны грашовы паток ні ў адзін год з моманту выхаду на біржу ў 2017 годзе. З 2016 года Carvana спаліла 8.3 мільярда долараў у FCF, як паказвае малюнак 2. Сапраўды, грашовае вогнішча ў Carvana грыміць, бо кампанія спаліла 4.0 мільярда долараў. у FCF над TTM, які скончыўся ў 1 квартале 22 г. Маючы на ​​балансе ўсяго 247 мільёнаў долараў грашовых сродкаў і іх эквівалентаў на канец 1 квартала 22 г., рэшта грашовых сродкаў Carvana магла падтрымліваць спальванне грашовых сродкаў менш чым праз месяц пасля 1 квартала 22 г.

Нядзіўна, што ў красавіку 3.3 года Carvana выпусціла першапачатковыя незабяспечаныя аблігацыі на 2022 мільярда долараў з працэнтнай стаўкай 10.25%. Працэнтная стаўка па запазычанасці значна вышэйшая, чым стаўка ў 4.875 % па першарадных незабяспечаных аблігацыях, выпушчаных у жніўні 2021 года. Аднак большая частка гэтага капіталу ўжо ўлічана, паколькі Carvana выкарыстоўвае даходы для фінансавання набыцця на аўкцыёне ADESA у ЗША за 2.2 мільярда долараў. бізнес.

Калі выказаць здагадку, што Carvana захоўвае 1.1 мільярда долараў наяўных грошай, якія засталіся пасля заключэння здзелкі з ADESA, у кампаніі застанецца ўсяго тры дадатковыя месяцы наяўных грошай, зыходзячы з хуткасці спальвання грашовых сродкаў TTM. Нават калі спальванне FCF кампаніі замарудзіцца да сярэдняга ўзроўню за тры гады, дадатковы капітал утрымае бізнес на плаву ўсяго шэсць месяцаў. Нягледзячы на ​​​​прыцягненне капіталу ўсяго тры месяцы таму, Carvana, верагодна, трэба будзе сабраць больш да канца гэтага года.

Малюнак 2: Сукупны свабодны грашовы паток Carvana з 2016 года

Ацэнка паказвае, што Carvana стварае больш продажаў, чым два найбуйнейшыя дылеры патрыманых аўтамабіляў

Я выкарыстоўваю сваю мадэль зваротнага дыскантаванага грашовага патоку (DCF), каб прааналізаваць будучыя чаканні грашовых патокаў, укладзеныя ў бягучую ацэнку Carvana. Нягледзячы на ​​жорсткую канкурэнцыю і адмоўную норму прыбытку, калі цэны на патрыманыя аўтамабілі рэзка ўзляцелі, акцыі Carvana ацэньваюцца так, быццам бізнес вырасце даходы да больш высокіх узроўняў, чым у CarMax KMX
і AutoNation AN
, подзвіг, які вельмі малаверагодны, каб матэрыялізавацца.

Каб апраўдаць сваю бягучую цану ў 25 долараў за акцыю, мая мадэль паказвае, што Carvana павінна:

• неадкладна палепшыць маржу NOPAT да 3 %, (вышэй маржы NOPAT у 2021 г. у -1 %, але ніжэй за CarMax на 4 %) і
• павялічваць даход на 15% штогод (у 1.6 разы прагназуемыя рост прамысловасці да 2027 г.) на наступныя сем гадоў.

У гэтым сцэнар, даход Carvana ў 2028 годзе дасягне 34.1 мільярда долараў, што складае 106% даходу ад TTM CarMax і 128% даходу ад TTM AutoNation, двух найбуйнейшых дылераў патрыманых аўтамабіляў па даходах.

Гэты сцэнар прадугледжвае, што фірма прадасць ~1.2 мільёна рознічных і аптовых аўтамабіляў у 2028 годзе супраць крыху больш за 632,000 14.1 прададзеных за апошнія дванаццаць месяцаў. Гэта значэнне разлічваецца шляхам дзялення меркаванага даходу на меркаваны даход на транспартны сродак. За TTM кампанія Carvana атрымала ў агульнай складанасці 632 мільярда долараў даходу і прадала 22.2 тысячы рознічных і аптовых аўтамабіляў, што складае ~3.5 тысячы долараў даходу на прададзены адзінку. Калі выказаць здагадку, што інфляцыя складзе 2028% у год, выручка ад прададзенай адзінкі ў 28.3 годзе складзе ~XNUMX тысячы долараў. Такі высокі аб'ём продажаў склаў бы тры чвэрці аўтамабіляў, прададзеных праз TTM найбуйнейшым рознічным гандлем патрыманых аўтамабіляў у ЗША CarMax. На сталым рынку, якім, безумоўна, з'яўляюцца патрыманыя аўтамабілі, такі рост патрабуе адабрання значнай долі рынку ў грозных канкурэнтаў.

Гэты сцэнар таксама мяркуе, што Carvana павялічвае NOPAT з -446 мільёнаў долараў у параўнанні з TTM да 1.0 мільярда долараў у 2028 годзе, што складае 82% ад NOPAT CarMax за 2022 фінансавы год.

80% спаду, калі Carvana будзе расці па прамысловых тэмпах

Ніжэй я разглядаю дадатковы сцэнар DCF, каб падкрэсліць рызыку зніжэння, нават калі даходы Carvana растуць такімі ж тэмпамі, як і прамысловасць патрыманых аўтамабіляў і маржа павялічваецца ўдвая менш, чым у CarMax.

Калі я мяркую, што Карвана:

• Маржа NOPAT павялічваецца да 2% (ніжэй маржы NOPAT у 2021 г. -1%, маржы TTM -3% і паловы маржы TTM CarMax),
• даходы растуць кансэнсуснымі тэмпамі ў 2022 і 2023 гадах, і
• даход расце на 9% у год з 2024 па 2028 год (роўна прагназуемым тэмпам росту галіны да 2027 года), то

акцыі каштавалі б проста 5 долараў за акцыю сёння – зніжэнне на 80% да цяперашняй цаны.

У гэтым сцэнары фірма вырасце даход да 32.1 мільярда долараў у 2028 годзе, і калі выказаць здагадку, што Carvana атрымае ~28 тысяч долараў за прададзены аўтамабіль (з выкарыстаннем тых жа дапушчэнняў, што і ў папярэдніх сцэнарыях), фірма прадасць 1.1 мільёна аўтамабіляў у 2028 годзе, што амаль удвая больш, чым узровень TTM і TTM. 69% аўтамабіляў, прададзеных CarMax у 2022 фінансавым годзе.

Гэты сцэнар мяркуе, што Carvana павялічвае NOPAT з -446 мільёнаў долараў у параўнанні з TTM да 657 мільёнаў долараў у 2028 годзе, што складае 53% ад NOPAT CarMax за 2022 фінансавы год.

На малюнку 3 параўноўваецца меркаваны будучы NOPAT Carvana ў гэтых сцэнарыях з яго гістарычным NOPAT. Я таксама ўключаю TTM NOPAT для CarMax для даведкі.

Малюнак 3: Гістарычны і пэўны NOPAT Carvana: Сцэнарыі ацэнкі DCF

Кожны з прыведзеных вышэй сцэнарыяў таксама прадугледжвае рост даходаў Carvana, NOPAT і FCF без павелічэння абаротнага капіталу або асноўных сродкаў. Гэтая здагадка вельмі малаверагодная, але дазваляе мне стварыць найлепшыя сцэнары, якія дэманструюць чаканні, укладзеныя ў бягучую ацэнку. Для даведкі, інвеставаны капітал Carvana павялічваўся на 86% штогод з 2015 па 2021 год. Калі я выкажам здагадку, што інвеставаны капітал Carvana павялічваецца з такой жа хуткасцю ў прыведзеных вышэй сцэнарыях DCF, рызыка зніжэння будзе яшчэ большай.

Раскрыццё інфармацыі: Дэвід Трэнер, Кайл Гуске II і Мэт Шулер не атрымліваюць кампенсацыі, каб пісаць пра нейкія канкрэтныя акцыі, стыль ці тэму.