Вялікае значэнне ў вялікіх тэхналогіях

Упершыню я зрабіў Alphabet (GOOGL) доўгай ідэяй у лютым 2018 года. З таго часу акцыі выраслі на 110 % у параўнанні з ростам S&P 46 на 500 %. Нават пасля такога моцнага пераўзыходжання ў акцый ёсць патэнцыял росту яшчэ на 43 % у той час як індэкс выглядае слабей з кожным днём.

Акцыі Alphabet маюць моцны рост на падставе:

• далейшы ўплыў лічбавай трансфармацыі пасля пандэміі COVID-19
• свой буйны бізнес па генерацыі свабодных грашовых патокаў
• значныя выдаткі на даследаванні і распрацоўкі
• надзейны рост ад воблачнага бізнесу
• магчымасці развіцця дадатковых сегментаў, якія прыносяць прыбытак
• бягучая цана мае 47% патэнцыял росту з толькі ўмераным ростам прыбытку.

Малюнак 1: Доўгае выкананне ідэі: ад даты публікацыі да 5

Што працуе

Сапраўдны пераможца пандэміі: У адрозненне ад іншых кампаній, такіх як Peloton (PTON), Wayfair (W) і Shopify (SHOP), прыбыткі якіх з-за пандэміі зніклі за апошнія дванаццаць месяцаў (TTM), бізнес Alphabet працягвае перавышаць і без таго высокі ўзровень пандэміі. Выручка кампаніі вырасла на 23% у гадавым вылічэнні (г/г) у 1 квартале 22 г., у той час як яе асноўны прыбытак вырас на 24%.

Пандэмія паскорыла лічбавую трансфармацыю ва ўсім свеце ў многіх галінах прамысловасці і цяпер падштурхоўвае пастаянны попыт на рэкламныя паслугі Alphabet, які склаў ~29% даход ад лічбавай рэкламы на рынку ЗША ў 2021 годзе.

Alphabet стварае шмат свабодных грашовых патокаў
ПОТОК2
: Рэкламны бізнес Alphabet дазваляе кампаніі генераваць моцны свабодны грашовы паток (FCF). За апошнія пяць гадоў Alphabet згенераваў сукупны FCF у памеры 134.9 мільярда долараў (9% ад рынкавай капіталізацыі), саступаючы толькі Apple
AAPL
(AAPL) сярод кампаній у S&P 500.

У параўнанні з TTM FCF Alphabet складае 54.6 мільярда долараў, што ў 1.2 разы больш сумарнага FCF Microsoft
MSFT
(MSFT) і метаплатформы
FB
(FB) і 32x сярэдні TTM FCF ўсіх кампаній S&P 500. Глядзіце малюнак 2.

Малюнак 2: Свабодны грашовы паток TTM: топ-500 S&P 15

Alphabet выкарыстоўвае свой рэкламны бізнес, які прыносіць грашовыя сродкі, каб фінансаваць значныя выдаткі на даследаванні і распрацоўкі (НДДКР), што стварае значную канкурэнтную перавагу для кампаніі. Сукупныя выдаткі Alphabet на даследаванні і распрацоўкі за пяць гадоў з'яўляюцца большымі сярод усіх кампаній у S&P 500, як паказвае малюнак 3. Выдаткі Alphabet на даследаванні і распрацоўкі за апошнія пяць гадоў у 1.5 разы перавышаюць выдаткі Microsoft, у 1.5 разы Apple і ў 2 разы больш, чым у НДДКР фармацэўтычнага гіганта Johnson & Johnson (JNJ). выдаткі.

Малюнак 3: Сукупныя даследаванні і распрацоўкі за 5 гадоў: Топ-500 S&P 10

Рэнтабельнасць працягвае паляпшацца: Асноўны прыбытак Alphabet вырас з 28.8 мільярда долараў у 2018 годзе да 70.5 мільярда долараў за TTM. Маржа чыстага аперацыйнага прыбытку кампаніі пасля выплаты падаткаў (NOPAT) вырасла з 20% у 2018 годзе да 26% TTM, у той час як абарот інвесціраванага капіталу вырас з 1.6 да 2.1 за той жа час. Рост рэнтабельнасці NOPAT і абароту ўкладзенага капіталу прывялі да росту рэнтабельнасці ўкладзенага капіталу (ROIC) Alphabet з 33% у 2018 годзе да 55% у параўнанні з TTM.

Здольнасць Alphabet кантраляваць выдаткі на набыццё трафіку (TAC), г.зн. суму, якую ён траціць на атрыманне даходаў ад рэкламы, з'яўляецца ключавым фактарам павышэння прыбытковасці. За TTM даход ад рэкламы склаў 81% ад агульнага даходу Alphabet. Як паказвае малюнак 4, TAC Alphabet няўхільна зніжаўся з 23% даходаў у 2018 годзе да ніжэй за 22% TTM.

Малюнак 4: Выдаткі на набыццё трафіку ў працэнтах ад даходу ад рэкламы: 2018 г. – TTM

Google Cloud Drives Рост даходаў: Alphabet - гэта больш, чым проста рэкламны бізнес, і яго воблачны сегмент спрыяе далейшаму росту даходаў. Як паказвае малюнак 5, даход ад воблака вырас з 4.1 мільярда долараў у 2017 годзе да 19.2 мільярда долараў у 2021 годзе, або на 48% штогод. За TTM даход Google Cloud складае 21 мільярд долараў і складае 8% ад агульнага даходу.

Малюнак 5: Google Cloud Revenue: 2017 - TTM

Што не працуе

Асцярогі з боку рэгулявання навісаюць над акцыямі: "Big Tech» кампаніі даўно лабіравалі ў Вашынгтоне абмежаванне заканадаўчых і нарматыўных абмежаванняў. Гэтыя намаганні ў спалучэнні з рознагалоссямі паміж палітычнымі партыямі спынілі асноўныя заканадаўчыя дзеянні супраць Big Tech.

Аднак сапраўдная нарматыўная пагроза Alphabet і астатнім Big Tech зыходзіць ад ЕС Закон аб лічбавых рынках (DMA), які Алфавіт беспаспяхова лабіраваў супраць. DMA прымусіць буйныя кампаніі адкрыць свае экасістэмы, абменьвацца дадзенымі з канкурэнтамі і спыніць выкарыстанне асабістых дадзеных для мэтавай рэкламы без відавочнай згоды. Паўторныя парушэнні DMA могуць прывесці да штрафаў у памеры да 10% сусветнага гадавога даходу.

Аднак гэта не ўсе дрэнныя навіны для Big Tech. DMA забараняе дзяржавы-члены ад прыняцця сваіх уласных законаў, што ліквідуе рызыку яшчэ больш экстрэмальнага рэгулявання ў канкрэтнай краіне або немагчымага пераплёту правілаў.

У доўгатэрміновай перспектыве Alphabet, верагодна, справіцца з нарматыўнымі праблемамі і прынясе прыбытак. Сапраўды, яе бізнес апынуўся больш устойлівым да змен, звязаных з прыватнасцю, чым Meta (FB). Буйныя дзеючыя кампаніі часта лепш за ўсё падрыхтаваныя для навігацыі ў жорстка рэгуляваных галінах. Alphabet мае наяўныя грошы, палітычную кемлівасць і паслугі, якія прыносяць сацыяльныя даброты, якія могуць дапамагчы кампаніі пашырыць сваю тэрыторыю, калі яна пазіцыянуе свой бізнес у адпаведнасці са складанасцямі рэгулявання. Прыклады іншых кампаній, пра якія я пісаў, якія ажыццяўляюць выключна прыбытковыя аперацыі ў жорстка рэгуляваных умовах, уключаюць JPMorgan (JPM), Shell (SHEL), Johnson & Johnson (JNJ), Verizon (VZ) і Ford (F).

Залежнасць ад рэкламы: У той час як буйны рэкламны бізнес Alphabet вельмі прыбытковы, канцэнтрацыя кампаніі на рэкламе азначае, што фундаментальны зрух у індустрыі лічбавай рэкламы можа вельмі негатыўна паўплываць на прыбытковасць кампаніі. Аднак доля Alphabet у 92%. сусветны пошукавы рынак, дае рэкламнаму бізнесу кампаніі вялікі роў, які новыя формы лічбавай рэкламы будуць цяжка паўтарыць.

Акрамя таго, растучы воблачны бізнес кампаніі і паслугі на аснове падпіскі дапамагаюць кампенсаваць яе ўздзеянне рэкламы, і Alphabet інвесціруе ў некалькі ініцыятыў, якія могуць дапамагчы кампаніі адмовіцца ад залежнасці ад рэкламы. Некаторыя з гэтых ініцыятыў ўключаюць Глыбокі розум штучны інтэлект, Waymo самакіраванне, і праўдзіва рашэнні для здароўя на аснове даных.

Дыверсіфікацыя ад рэкламы знізіць маржу: Паколькі кампанія развівае іншыя сегменты свайго бізнесу, гэтыя сегменты, хутчэй за ўсё, не адпавядаюць высокай рэнтабельнасці рэкламнага сегмента Alphabet, што можа знізіць агульны ROIC кампаніі. Тым не менш, пакуль іншыя сегменты генеруюць рэнтабельнасць інвестыцый вышэй за сярэднеўзважаны кошт капіталу (WACC), кампанія будзе ствараць большую акцыянерную каштоўнасць па меры росту эканамічнай прыбытку за кошт гэтых дадатковых сегментаў.

Акцыі ацэньваюцца з абмежаваным ростам прыбытку

Асцярогі з нагоды палітычных і нарматыўных рызык дапамаглі знізіць акцыі на 21% з пачатку года. Аднак, улічваючы ўстойлівасць бізнес-мадэлі Alphabet, гэты спад дае інвестарам прывабную кропку ўваходу. Каэфіцыент цаны акцый да эканамічнай балансавай кошту (PEBV) складае 1.1 і знаходзіцца на самым нізкім узроўні з 2012 года, калі акцыі гандляваліся ўсяго па 354 даляры за акцыю. Каэфіцыент PEBV 1.1 азначае, што рынак чакае, што NOPAT Alphabet вырасце не больш чым на 10% вышэй за ўзровень TTM, што здаецца занадта песімістычным. Ніжэй я выкарыстоўваю мая мадэль зваротнага дысконтаванага грашовага патоку (DCF). каб прааналізаваць чаканні будучага росту грашовых патокаў, укладзеных у некалькі сцэнарыяў коштаў на акцыі для Alphabet.

У першым сцэнары я колькасна ацэньваю чаканні, укладзеныя ў бягучую цану. Я мяркую,

• Маржа NOPAT падае да 23% (ніжэй маржы TTM у 26%) з 2022 па 2036 гады, і
• даход расце на 3% (супраць кансенсуснай ацэнкі CAGR за 2022-2026 гг. у 14%) штогод з 2022 па 2036 гг.

У гэтым сцэнар, Alphabet's павялічвае NOPAT усяго на 2% у год да 2036 года, і сёння акцыі каштуюць ~2,300 долараў за акцыю - роўна бягучай цане.

Акцыі могуць дасягнуць $3,300+

Калі я мяркую, Google:

• Маржа NOPAT застаецца на ўзроўні TTM 26% з 2022 па 2036 год,
• даход расце на 7% CAGR з 2022 па 2026 гады (палова кансенсуснай ацэнкі CAGR з 2022 па 2026 гады), і
• даход расце ўсяго на 5% (супраць 21% CAGR за апошняе дзесяцігоддзе) штогод з 2027 па 2036 гг.

акцыя каштуе ~3,300 долараў за акцыю сёння – на 43% вышэй за бягучы кошт. У гэтым сцэнары NOPAT Alphabet расце на 6% штогод на працягу наступных 15 гадоў. Для даведкі, Alphabet павялічыў NOPAT на 28% штогод на працягу апошніх пяці гадоў і на 35% штогод з 2004 года (самыя раннія даступныя даныя). Калі Alphabet вырасце NOPAT больш у адпаведнасці з гістарычнымі ўзроўнямі, акцыі будуць мець яшчэ большы патэнцыял росту.

Малюнак 6: Гістарычны і пэўны NOPAT Alphabet: Сцэнарыі ацэнкі DCF

Дэвід Трэнер, Кайл Гуске II і Мэт Шулер не атрымліваюць кампенсацыі, каб пісаць пра нейкія акцыі, сектары, стылі і тэмы.